原生发行：代币化股票的合规新范式
大多数代币化股票并非在区块链上原生发行。它们通常以传统股份的形式存在，托管于券商或托管机构名下，随后通过单独发行的代币进行表征。实际上，市场在很大程度上是在链上复制了传统的证券结构，而非从头开始重新思考其本质。
T7X代币化平台首席营销官伊万·坎（Ivan Kan）在一篇与Decrypt分享的文章中写道：“代币‘可能追踪底层股份的价值’，但代币持有者不一定是登记在册的股东。”虽然持有者拥有价格波动的收益权，但这并不意味着他们真正拥有该股份的所有权。
从“数字包装”到“原生发行”
今年1月，美国证券交易委员会（SEC）提出了三种模型：发行人自行代币化其股份、第三方对托管的股份发行代币，以及公司发行用于合成敞口的独立证券。今年8月，坎在为《福布斯》技术委员会撰写的文章中引用了Pantera Capital的研究数据。该研究涵盖了11个资产类别中的593种代币化资产，其中77.6%被Pantera称为“围绕传统基础设施的数字包装”，而非独立的证券。
“代币在法律上代表什么？谁授权了它？”坎问道。他提出了T7X Equities正在追求的替代模式，称之为“原生发行”。他们认为，证券的存在源于发行人的授权，而“区块链并不会消除这些公司和证券法的要求”。
在原生发行模式下，代币从一开始就是授权发行的一部分，流程涵盖从发行人授权、投资者验证到过户代理验证的各个环节，旨在实现“一项证券、一次授权发行、一个所有权记录、一个数字表征”的目标。
法律框架与监管合规
怀俄明州、特拉华州和内华达州的公司法承认“证书代币”，允许股份在区块链上以电子形式表示。T7X注册于怀俄明州，其发行结构设计符合这一框架。在此结构中，区块链成为“支持资本结构表的基础设施”的一部分，而不仅仅是叠加在其上的另一种工具。
过户代理保留官方的主要证券持有人文件，而区块链记录交易，所有权的法律记录则保留在监管机构预期的地方。在T7X管理的发行中，该过户代理即为T7X Equities本身。过户代理向SEC注册，持有证券所有权的权威记录，处理转让并维护主文件，这使得该公司既处于其所倡导的模式之中，又位于其背后。
其首个案例是Tranquil Healthcare Fund I，这是一项最高7500万美元的第二类Regulation A+发行，已于6月29日获得SEC资格认证。据该公司称，T7X Equities在可信智能链（Trusted Smart Chain）上发行代表其股份的代币，并将其交付给投资者的钱包。
今年早些时候在迈阿密举行的Consensus大会上，T7X首席执行官巴勃罗·佩纳洛萨（Pablo Penaloza）表示：“有一个经注册、受SEC监管的守门人，决定在任何时间点谁拥有什么样的证券。只要涉及过户代理，证券就不可能无声无息地消失。”
RWA+：真实世界资产的进阶定义
坎将更广泛的类别称为“RWA+”。他认为，“加号”指的并非单一规则，而是要求“合规和监督是真实的”，这基于三个要素：原生发行将代币作为证券授权发行的一部分；集成合规性从一开始就将投资者验证和披露写入工具中，而非事后补充；法律可执行的所有权将代币持有者列入过户代理的记录中。
坎在《福布斯》撰文指出：“收据不是资产。它是包裹在资产周围的一项索赔，依赖于中介方来兑现它。”他指出，与SpaceX和Anthropic挂钩的合成“PreStocks”从未构成有效的索赔，因为这两家公司并未授权此类转让。他认为，做得好的话，“所有权、合规性和结算将是同一事实”。
市场机遇与流动性革命
在其他领域，代币是否携带股份权利正成为分界线。SEC的新创新豁免涵盖了携带股息和投票权的代币化股票，同时排除了仅追踪价格的合成产品；纳斯达克与Kraken的合作也取决于代币是否赋予与普通股相同的投票权。
佩纳洛扎将近期的机会定位于通过Regulation A发行筹集不到1亿美元资金的公司，通常在5000万至7500万美元之间。坎认为，Regulation A+适合这种模式，因为它允许公开招揽和非合格投资者参与，同时要求经过审计的财务报告和持续披露。相比之下，大多数代币化资产依赖仅限于合格投资者的Regulation D配售。此外，佩纳洛扎指出，Reg A还为退休账户打开了大门。未注册的证券可以合法地存放在自我管理的IRA中，但许多券商不愿持有它们，大多数投资顾问也会引导客户远离此类投资。“资金坐在老一代人的退休账户里，”他说，“与投资绑定的注册信息是让个人退休人员安心持有的关键。”
对于已经持有这些证券的投资者而言，好处在于退出机制。坎表示，Reg A和Reg D配售的股东通常收到纸质证书，然后“必须四处寻找愿意提供流动性的买家”。他表示，原生数字证券可以在二级市场交易，实现钱包对钱包的直接结算，无需中间托管人。
他认为，为Reg A和Reg D持仓提供交易场所，“不仅会极大地加速资本形成的速度，还会提高市场的流动性”。他预测，五年内，“总代币化投资组合将远远超过目前在所有公开市场上交易的总市值”。
