金融稳定理事会向G20提交稳定币状态报告：全球体系在压力测试下的脆弱性

2026年10月12日，金融稳定理事会（FSB）向二十国集团（G20）提交了一份关于稳定币的状态报告。其核心结论令人不安：“全球稳定币及国家监管框架在严重压力和破产情境下尚未得到验证。”这并非对当前急性问题的描述，而是指出了一个敞开的侧翼。没有人知道，当一家大型发行商倒闭，且数十个国家的持有者同时要求赎回资金时，究竟会发生什么。

如果你在德国持有稳定币，这并非来自巴塞尔的抽象辩论。稳定币是加密货币市场的“短时停车位”：几乎所有交易都通过它们进行，提现也经由它们完成，投资者锁定收益时也会兑换成它们。该报告指出了这一架构的薄弱之处，并列举了监管机构目前无法衡量的风险点。本文将梳理这些要点，并说明欧洲法律中哪些内容已经解决了这些问题。

10月12日发送给G20的文件内容

金融稳定理事会是由主要经济体的中央银行、财政部和监管机构组成的协调机构。它不制定法律，而是起草建议，由成员国将其转化为国内法。2026年10月12日，该机构发布了题为《全球稳定币安排：跨境脆弱性与金融稳定监测》的九页备忘录，以及主席安德鲁·贝利致G20财政部长和央行行长的信函。各国领导人将于2026年10月15日在曼谷举行会议。除稳定币备忘录外，此次会议还审议了关于公共后备措施的同行评审、关于现代化监管的咨询报告，以及最终确定的人工智能使用原则。

备忘录的性质与局限

该备忘录自称是工作进展的总结，而非最终的政策决定。它基于2023年的FSB建议以及2025年对其实施情况的审查。其核心关注三个问题：这些安排是如何构建的？问题可能沿哪些路径蔓延？监管机构需要哪些指标才能及时发现问题？

3000亿美元的稳定币市场：99%挂钩美元

报告提供了两个关键数据以衡量规模。截至2026年中，所有稳定币的总市值约为3000亿美元，与前一年基本持平。其中99%的价值位于挂钩美元的代币上。

第二个数据更具深意。通俗地说，这意味着持有稳定币的欧洲投资者几乎总是在承担美元风险。如果将资金存入美元代币数月，你将被动承受欧元兑美元的汇率波动，而这一点往往未被披露。相对于欧元经常账户而言，一种相对于美元稳定的代币绝非真正稳定。

报告还记录了稳定币目前的实际用途：主要用于流动性管理，以便进出加密货币市场。在新兴和发展中经济体中，它还充当价值储藏手段和获取金融服务的渠道。而在实体经济中的日常使用，被该机构称为未来的可能性，而非当前的现实。

“全球稳定币”的定义

根据该机构2023年的定义，“全球稳定币”是指在多个司法管辖区分发和使用，并可能在其中一个或多个管辖区具有系统重要性的稳定币。“系统性重要”意味着其规模足够大、互联程度足够高，一旦失败会将金融系统的其他部分拖入困境。

这种跨越国界的特性正是备忘录所描述问题的核心。单一监管机构只能看到自己管辖的部分。发行商位于A国，储备金位于B国，交易发生在C国的交易所，而持有者遍布全球。没有任何当局拥有全貌，围绕此类代币的活动分散在不同的金融机构类型中，各自受不同监管机构监督。

为何发行商不了解其持有者

银行拥有账户，因此知道每位存款人的姓名。它清楚短期内可提取的资金量，并据此管理资产负债表。然而，稳定币发行商缺乏这种视角。报告冷静地指出：发行商可能不知道谁持有其负债、这些持有者居住在哪里，以及赎回请求最终会从哪个国家传来。这些负债具有国际流动性，且在某种程度上是不可观测的。

当发行商位于一国而持有者遍布多国时，适用哪国的破产法？报告对此未置可否。此外，多重发行结构也是一个问题：几家关联公司发行同一代币并承担连带责任，但每家公司在其所在司法管辖区持有自己的储备金。对持有者而言，这看起来像是一个代币，可以向任何一家公司赎回。在正常运营下，这可行，因为公司间会调动储备金，二级市场也能平衡差异。但在压力下，这种平衡依赖于四个条件：储备金必须具有流动性、市场必须可访问、信息必须流通、相关公司必须协调。若其中任一条件缺失，赎回压力将集中在单一公司身上，而资金却位于他处。

此处悬而未决一个法律问题：如果无法确定持有者的位置，也就无法明确哪项负债归属于哪家公司。在破产情况下，这就变成了适用哪国破产法的问题。报告称这在某些情况下可能很困难，这是监管术语中对“未解决状态”的委婉表达。

全天候交易与有限赎回时间的错配

第二条断层线在于时间。稳定币在二级市场上全年无休地交易。相比之下，兑换成法币和管理储备金则通过传统市场进行，受制于其开盘时间和结算惯例，且日益受到监管要求的约束。在压力下，这一差距起到了放大器的作用。当储备端完全无法行动时，抛售压力可能在几小时内积聚。如果赎回跟不上需求，美元挂钩将面临压力。报告也提到了制衡力量：深度和流动性充足的二级市场允许套利行为，从而将价格拉回挂钩水平。

脱钩的技术含义

脱钩是指稳定币失去挂钩，并在市场上低于名义价值交易（例如0.97美元而非1美元）。在法律上，只要发行商有能力支付，全额赎回的权利依然存在。在实践中，只有那些能直接与发行商执行赎回的人才能在当下获得全额价值。其他人则在市场上按市价出售。

从脱钩到银行危机：风险如何传导至金融系统

报告描述了四条传输渠道，使针对大型稳定币的挤兑波及传统金融系统。首先，发行商必须迅速大规模出售储备资产以满足赎回，这会压低这些资产的价格。其次，它会从银行提取存款以筹集流动性。第三，它会影响那些在实体经济中需要该代币进行支付和结算的所有人。第四， wherever stablecoins are used for cross-border payments, foreign exchange markets move with it. 外汇市场随之波动，特别是在稳定币用于跨境支付的地区。

报告指出，新兴和发展中经济体受到的冲击尤为严重。在那里，货币替代（即国内货币被取代）、绕过银行系统以及资本流动管理的困难被添加到风险列表中。在这些地区，稳定币只需较低的普及率即可变得具有系统性影响。储备金的质量和发行商所处的监管制度仍是决定性杠杆。如果在未实施2023年建议的国家持有流动性差或低等级资产的发行商，会同时加剧流动性和日常运营问题。

监管套利：发行商选择弱监管国家

备忘录中的一个发现政治上敏感，因此措辞异常直白。国家法规的相互作用产生了复杂的跨境结构，并为监管套利打开了机会；一些发行商选择在监管宽松或未监管的司法管辖区运营。监管套利意味着故意选择监管最松懈的地点。同时，该机构反对由此衍生出单一解决方案的本能反应。它表示不存在一刀切的方案；各国在其自身授权和法律秩序内实施建议。这些框架如何衔接仍然复杂且不确定。这也是本文标题来源的原因所在。

数据缺口：监管机构依赖私人数据提供商

备忘录的第二部分处理了一个在公开讨论中几乎从未出现的问题：当局实际上如何知道他们自以为知道的关于稳定币的信息？答案令人清醒。监管机构主要依赖私人数据提供商，这些提供商用自己的、部分未公开的方法过滤和聚合原始区块链数据。这些方法在准确性和透明度上各不相同，不同的提供商得出不同的结果。

据该机构评估，有一个障碍几乎无法消除。公共区块链是伪匿名的，大多数稳定币背后的智能合约基础设施不提供有关代币用途或位置的信息。因此，按用途或国家进行归属通常是不可能的；即使在可能的情况下，由于方法不一致且部分保密，也无法验证。然而，这正是备忘录要求用于监控市场的数据：二级市场的深度、流动性和结构，以及持仓、赎回和储备金的地理分布，特别关注多重发行安排。那么，所要求的测量正是该备忘录解释为目前无法提供的。

对于接下来的几个月，报告提出了三个步骤：开发指标并识别数据缺口，更好地利用现有数据，以及检查行业收集标准。

德国实施MiCA：持有者的法律框架已就位

此时值得看向欧洲，因为报告中许多被视为开放问题的事项在这里已经得到了回答。欧盟加密资产市场法规（简称MiCA）将稳定币置于专门的监管 regime 之下。参考单一官方货币的代币被视为电子货币代币，仅在欧盟境内由授权的电子货币机构或信贷机构提供。对于参考一篮子价值的代币，则适用资产参考代币的规则。

义务附着于此，正好解决了FSB报告中的弱点：储备金必须与发行商的自有资产分开持有，持有者有权按比例面值赎回，且发行商需要欧洲当局的授权。在德国，这条路径通过联邦金融监管局（BaFin）进行。我们的MiCA合规概览详细说明了这些职责。

这对账户中的代币意味着什么

在实践中，在国际交易所交易的每种稳定币未必都能向欧洲客户提供。出于此原因，几个交易平台重新组织了向欧盟客户提供的产品；我们曾报道过ESMA要求在2026年10月8日前退出非授权代币的最后期限。今天任何持有稳定币的人都应了解其代币属于哪一类，以免交易平台替他们做出决定。

税务与托管：德国持有者的两个关键点

尽管直接影响持有者，但在监管辩论中经常丢失两点。

第一点是税务。在税务目的上，稳定币不是欧元。将硬币兑换为稳定币被视为德国所得税法第23条意义上的处置，随之而来的是：放弃的硬币的收益已实现，收到的稳定币开始一个新的为期一年的持有期。转入美元代币感觉像是停车，但触发了应税事件。根据该法第23(3)条，私人处置的免税门槛为每年1000欧元；超过此限额，全部收益均需纳税。

第二点涉及托管。如果你的稳定币存放在交易所，你持有的是对该交易所的债权，而不是代币本身。FSB报告描述了如果发行商破产，法律地位会变得多么不明确。当平台介于你和发行商之间时，又增加了一层不确定性。为避免这种情况，请将代币保存在你自己控制密钥的钱包中，并承担备份的责任。

报告明确未做的事

该备忘录不是法规，也不会成为法规。每份FSB文件的标题都声明，该机构的活动和在其中做出的决定不具有约束力，也不产生权利或义务。10月15日在曼谷摆上桌面的是一份情况描述和建议清单，每项建议都由各国逐个采纳。在欧洲，这一步已通过MiCA完成；在其他司法管辖区仍在进行中。对于持有者而言，这意味着报告描述的漏洞目前仍然开放，而这些漏洞恰恰出现在主导市场的那些代币的来源地。

稳定币监管：10月15日仍停留在建议层面

该报告不会改变你本周末的持仓。但它相当精确地告诉你应向自己的稳定币提出哪三个问题：

• 确定代币的法律框架。 查明你所持有的稳定币是否来自欧盟授权的发行商，以及它存放在哪个平台上。稳定币概览显示了哪些代币通常在欧洲提供。
• 决定托管方式。 你持有稳定币的时间越长，将其留在交易平台上的理由就越少。硬件钱包比较列出了适用的设备。
• 记录你的兑换。 每一次转入稳定币都是一个具有特定日期的税务事件。随时的记录避免了春季繁琐的重建工作；税务工具和投资组合追踪器可以减轻这项工作。

下一个硬性日期不是G20会议，而是第一个大型安排真正面临压力的时刻。这次测试仍未进行，这才是来自巴塞尔的真正新闻。（截至2026年10月13日。本文不构成投资建议。价格和费用结构会发生变化；购买前请与提供商核实条款。）