国际清算银行工作论文指出：比特币链上转账估值差异可达六倍

国际清算银行（BIS）发布的一份工作论文发现，根据研究人员处理交易输出方式的不同，比特币链上转账价值的估算值可能相差高达六倍。研究团队还指出，在价格急剧上涨期间，比特币的市场资本化率有时是其实物资本化率的四倍。

此外，研究人员对1300万个以太坊智能合约进行了分类，但仍有超过5400万个合约未被纳入研究类别。数据显示，USDT在以太坊上的智能合约持仓占比超过20%，而在特立尼达和多巴哥（Tron）网络中，该比例在大多数研究期间保持在1%左右。Visa在计算调整后的稳定币交易量时，会过滤掉机器人交易、桥接路由以及交易所活动。

方法论差异导致估值巨大分歧

这份题为《隐藏在复杂性之后？衡量稳定币、加密货币和去中心化金融生态系统》的工作论文由Timothy Aerts、Ronald Heijmans、Jan Paulick和Violeta Vuletic撰写，并于2026年9月发表。该研究使用了通过Mercurius项目收集的数据，该项目由荷兰中央银行运营，并与BIS创新中心和德国联邦银行合作开发。

在三个网络中，Mercurius数据集包含1000亿条记录。论文警告称，这一数字代表其处理系统中存储的数据点，不应被解读为1000亿个独立的区块链事件。以太坊和特立尼达和多巴哥的记录可能在基础层数据与智能合约数据之间重叠，而信息可能会在处理管道的多个阶段出现。

比特币链上转账估算依赖于“找零”处理方式

在其比特币分析中，该研究考察了涵盖2009年至2026年的数据，包括约13亿笔交易和36亿笔交易输出。由于比特币的未花费交易输出（UTXO）模型会将未使用的资金作为“找零”返回给发送者，研究人员测试了三种计算转账价值的方法。

论文中的上限估计计算了所有输出的价值。一种调整后的度量标准移除了发送回发送地址的输出，研究人员将其视为可能的找零。保守的下限估计则移除了识别出的自我转账，或者在没有识别出自我转账时，减去交易中最大的输出，假设较小的输出代表经济转移。

应用不同的方法导致比特币链上转账价值的月度估算差距高达六倍。研究中的图5显示，原始估计、调整后估计和下限估计在多个时期严重分化，尤其是在比特币活动和价格上涨期间。

研究人员警告称，他们的最低估计是一种保守的经验法则，而非数学上确定的度量。CoinJoin交易可能包含多个找零输出，而混合器、垃圾邮件活动和中介转账创造了其他分类问题，模型并未尝试消除这些问题。论文发现，随着地址重用增加，从2016年3月开始，自我转账排除法的影响变得更加显著。

作者表示，常用的指标可能会传达出一种“并不受底层数据性质支持的确切度”。

替代估值方法下的比特币市值变化

当对比特币供应进行估值时，出现了同样的测量问题。该研究将传统的市场资本化与考虑长期休眠硬币以及单个输出上次移动时的价格的措施进行了比较。

传统市场资本化将所有未偿还供应按当前比特币价格计算。论文中的一种替代方案移除了超过15年未触碰的UTXO。使用该阈值仅从计算中排除了略多于180万枚BTC，尽管研究人员强调，不活跃并不能证明私钥已丢失。

数据显示，约有350万枚BTC休眠超过10年，而180万枚BTC超过15年未移动。然而，近2.4万枚BTC在休眠超过十年后最终被移动，其中包括近3000枚在15年后被移动的BTC。研究人员引用这些移动作为证据，表明基于年龄的失币估计仍然存在不确定性。

另一种衡量方法是实物资本化（Realized Capitalization），它使用每个未花费输出创建时的比特币价格对其进行估值。BIS分析发现，在价格快速升值期间，传统市场资本化曾达到实物资本化的四倍。在2022年比特币急剧下跌期间，由于较旧的输出保留了之前的估值，实物资本化暂时高于传统市场资本化。

以太坊和USDT带来不同的数据挑战

以太坊带来了不同的挑战，因为单笔交易可以调用多个智能合约，并在交易输入、执行跟踪和事件日志中生成信息。BIS研究人员检查了6750万个部署且活跃的以太坊合约，无法将超过5400万个合约归入其技术类别。

在可分类的合约中，近1200万个是代理合约，140万个是可互换代币合约，约10万个是NFT合约。研究人员使用字节码和ERC-20及ERC-721等标准进行分类，但警告称，遵守技术标准并不能确立合约的经济目的。

命名也造成了另一来源的噪音。论文在大约7000个以太坊代币合约中识别出了USDT符号，尽管只有一个代表了Tether官方的以太坊发行合约。在研究模仿或潜在虚假的USDT标记代币时，其分析排除了真正的Tether合约。

跨链USDT数据显示出明显的对比。在以太坊上，智能合约中持有的USDT比例在2022年攀升至20%以上，并主要在15%至20%之间持续，直到2024年底才降至10%-15%的范围。而在特立尼达和多巴哥网络中，智能合约账户在大多数考察期间持有约1%的USDT。

研究人员将以太坊的智能合约余额与提供流动性、借贷和其他DeFi用途等活动联系起来。他们描述特立尼达和多巴哥的USDT更频繁地出现在交易和价值储存活动中，同时警告称，账户类型仍是一个不完美的代理指标，因为外部拥有地址可能代表支付、交易所托管、汇款或持仓。

BIS倾向于区间估计，Visa过滤稳定币活动

对于未来的测量工作，作者建议用披露特定协议不确定性的有界范围来补充单一数值的估计。他们的框架呼吁进行技术合约分类、明确假设，并将资产身份与其运行的区块链基础设施分开处理。作者将链上指标描述为“嘈杂的近似值，而非经济活动的直接衡量标准”。

该出版物是一份BIS工作论文，本身并不引入法规、合规截止日期或报告要求。BIS声明，工作论文的观点属于其作者，并不一定代表机构或其成员中央银行。

一种类似的过滤流程已在Visa Onchain Analytics仪表盘中可见，该仪表盘与Allium Labs合作开发。Visa将总稳定币活动与一种调整后的措施区分开来，旨在过滤高频交易、机器人、桥接路由、中心化交易所活动、铸造和销毁以及其他可能不像普通结算的转账。

TradingView从Cointelegraph转载的9月16日仪表盘快照显示，过去30天内总稳定币交易量为6.4万亿美元，经过Visa调整后为3131亿美元。Visa的实时方法论指出，其单向过滤器只计算单笔交易中最大的稳定币转账，从而减少由复杂智能合约调用产生的重复内部移动。

Visa的地址过滤器包括满足其经济标准且在30天内发送不超过1000笔交易或1000万美元体积的活动转账。该仪表盘将活动分类为支付、DeFi、中心化交易所、投资和交易、价值储存、铸造和销毁、短期路由和基础设施，而通过其调整后过滤器且低于250美元的交易被归类为零售规模。