申万宏源认为，在机构配置持续下滑、基本面预期触底企稳、科技成长估值深度回调三重因素叠加下，港股市场当前已处于"三重底部"区域，具备筑底回升的基础条件。

申万宏源策略团队在7月16日发布的报告中指出，宏观催化剂与产业叙事近期均出现积极变化，有望推动市场走出底部。恒生指数2026年上半年收跌10.73%，恒生科技指数跌幅更达18.92%，行业层面仅工业、综合企业和金融业录得正收益，原材料和非必需消费行业跌幅逾25%。

根据申万宏源ERP模型测算，中性情景下恒生指数年内潜在收益空间为15.40%，对应2026年盈利增速2%、10年期美债收益率4.30%的假设。与此同时，港股未平仓空头金额处于历史极端高位，一旦市场出现反转，空头回补有望为指数上行提供额外弹性。

三重底部之一：机构配置水平大幅下滑

内地资金对港股的配置在2026年上半年出现明显退潮。南向资金上半年净流入仅约3010亿港元，不足2025年全年的22%，亦不足2024年全年的38%；港股通日均成交占大市比例从2025年约25%的历史高位快速下滑至21%左右。

主动管理型公募基金是本轮港股配置下行的重要驱动力之一。截至2026年一季度末，主投A股但亦可投资港股的主动型公募基金，其港股持仓占比已从2025年中近20%的高点下滑至13.9%，较高点回落约6个百分点，"赎港回A"态势明显。申万宏源预计，二季度该比例将延续下行，有望持续逼近2022至2023年约10%的水平。

减持力量亦在向长线资金扩散。内地港股科技主题ETF自4月起转为净赎回，6月单月净赎回规模进一步扩大至逾400亿人民币。

海外投资者方面，截至5月底，主动管理型新兴市场基金和亚太地区基金对中国内地及香港资产的配置比例已回落至2024年8月底水平，而对韩国和中国台湾股市的配置则已达到或接近历史高位。

三重底部之二：基本面预期五月后明显企稳

恒生科技指数EPS预期下修幅度一度在今年5月中旬录得历史同期最大水平，主要原因在于互联网平台公司净利润受"外卖补贴"、"内卷式竞争"及AI资本开支上升等因素持续冲击。然而，随着一季报季于5月中下旬落幕，恒生科技指数EPS预期出现明显企稳。

从行业角度看，多数行业盈利预期大幅调整集中于今年前四个月，5月后趋于稳定。零售链和地产行业盈利预期下修幅度居全市场前列，而原材料、能源、金融、医药医疗等行业则录得盈利预期整体上修。

值得关注的是，医药医疗和非银金融出现"盈利预期上修但股价下跌"的背离组合；非电商类平台公司，包括媒体娱乐、消费服务、商业服务等子行业，股价跌幅数倍于同期盈利预期下修幅度，估值回调尤为明显。

三重底部之三：科技成长估值深度探底

估值层面，申万宏源指出，当前市场呈现"科技成长板块估值回落至历史低位、宽基指数估值同样明显回落"的特征。

恒生科技指数ERP在6月中下旬市场快速下跌期间一度接近2024年底水平；以恒生行业指数系列2020年以来的估值百分位比较，科技、消费、医药行业部分指数在6月底的估值已低于2024年9·24行情前水平，显示本轮估值底部以科技成长和内需板块深度探底为主要特征。

宽基指数同样未能幸免。恒生指数ERP在6月中下旬一度快速上行至约6.5%，上一次达到该水平需追溯至2025年4月初全球贸易摩擦冲击期间。

极端空头仓位或成反弹助推器

申万宏源认为，本轮港股底部区域最具特点的市场结构特征，是做空金额与成交活跃度双双处于高位。剔除港股通成交后，做空交易占大市成交比例近几个月长期维持在20%以上；港股未平仓空头金额自2025年初突破历史上限后持续攀升，当前处于历史从未出现过的极端高位。

报告将这一现象归因于四方面：

其一，港股日均成交额从2023年的1318亿港元扩大至2025年至2026年上半年的约2605亿港元，市场容量扩张带动做空规模自然上行；

其二，大市做空比例本身有所提升；

其三，结构化产品成交快速放大——2025年衍生权证日均成交额同比上升48%，牛熊证日均成交额上升59%，2026年上半年牛熊证日均成交额同比仍保持35%的增幅，做市商需在现货市场做空对冲；

其四，部分区内对冲基金今年以来采取"做多AI硬件、做空中国软件消费"策略，在港股市场贡献了较多做空交易量。

申万宏源指出，一旦基本面或全球行业偏好出现反转，庞大空头仓位的平仓回补有望为市场上行提供较高弹性。

走出底部的宏观与产业催化剂

宏观层面，申万宏源指出，在南向投资者有所缺位的背景下，港股当前对美债利率和海外流动性环境的敏感度已明显上升，美债与港股的负相关性处于较为显著的水平。与此同时，国务院近期批复同意《扩大消费"十五五"规划》，明确聚焦养老、托育、文旅、健康等新型消费需求，并作出促进服务消费、发展数字消费等制度安排。服务消费和新消费领域是港股的特色行业，相关政策落地有助于基本面预期修复。

产业层面，申万宏源认为科技行业内部叙事转变可能是下半年全球市场交易主线变化的关键。一方面，全球AI硬件交易正受到融资环境恶化、算力过剩担忧、AI商业化路径不明及拥挤交易等多重因素制约，下半年交易风格逆转概率上升；另一方面，中国互联网公司主业盈利受反内卷政策影响逐步企稳，AI产品化和商业化已出现实质性进展，相较二季度"主业预期持续下修+AI投入侵蚀利润难见回报"的局面已有明显改善；此外，算力硬件领域的国产替代同样有助于中国科技资产整体重估。