3.3万亿的长鑫科技：有人赚了1万亿
来源：亚财编辑部
发布时间：2026-07-28 18:22
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栏目：商讯
7月27日，长鑫科技登陆科创板，一度超越腾讯，成为中国市值最高的上市公司。昨日收盘，总市值达到3.3万亿元，今天最新市值3.14万亿元。更惊人的是其赚钱能力，长鑫科技每天净赚约2.7亿元。投资人老翟告诉铅笔道，大约在2020年至2021年，由于汽车行业普遍缺"芯"，他曾经看过长鑫科技，当时的估值只有300多亿元。老翟和一家国资产业投资机构都很想投，团队按照财务模型测算，认为长鑫科技上市后市值能达到800亿至1000亿元，获得大约3倍回报。这在当时已经是一个不错的项目。不是看不到长鑫科技的价值，而是等不起。"我们最大的顾虑还是亏损。当时看不到长鑫什么时候能够盈利。"老翟说。对于有固定存续期的市场化基金而言，这样的等待太漫长了。谁也没有想到，几年后，它会成为全球存储市场里最强势的卖方之一。300亿到3万亿，这笔被放弃的投资背后，发生了什么？
长鑫科技上市后，还有哪些机会？点击下方铅笔道-机会情报系统，每天看5分钟，了解全球最新赚钱机会。“2023年以前，投资人押注长鑫，主要不是因为预见了AI，而是认为国家肯定会扶持一家本土内存厂商。它未必马上成为全球领先者，但至少能发挥国产替代和供应链兜底的作用。”老翟告诉铅笔道，长鑫科技最初承担的并不只是一家普通商业公司的角色。2018年，中美贸易摩擦发生后，中国科技产业界开始重新理解"供应链安全"这四个字。从上层到产业界都开始讨论：假如某种关键芯片突然无法进口，中国有没有自己的产品可以替代？这种芯片并不起眼，却几乎无处不在。手机、电脑、服务器、汽车和工业设备都需要它。程序运行时产生的数据，主要临时存放在DRAM中。缺少DRAM，昂贵的处理器也无法正常工作。而全球DRAM长期由三星电子、SK海力士和美光供应，三家公司合计占据90%以上的市场。中国是全球最大的电子产品生产和消费市场之一，却长期没有一家能够大规模生产主流DRAM的本土企业。2018年后的地缘局势改变了中国资本对这类企业的判断。大家开始意识到，一个国家不能只在芯片价格便宜时讨论成本，也要在可能断供时讨论生存。长鑫科技的第一层意义，是保证中国在极端情况下还有产品可以使用，这也是老翟当年很想投资的逻辑。老翟告诉铅笔道，长鑫科技当时创办时间不长，技术并不领先，工厂还在产能爬坡阶段，良率、成本和现金流都存在压力。如果没有后来的AI浪潮，公司实现稳定盈利的时间，很可能还要向后推迟数年。2022年至2023年，全球存储行业处于低谷，国际巨头削减通用DRAM资本开支。此后，生产式AI产业爆发，三星、海力士和美光又把更多先进产能分配给HBM（高带宽内存）和服务器产品。此时，普通DRAM市场反而留下了空缺。长鑫恰好在这时拥有了可以交付的产能。这是一个非常微妙的产业格局：三巨头在高端（HBM）吃肉，长鑫科技在中低端（普通DRAM）吃饼。两边暂时没有正面冲突，反而形成了某种默契的分工。但长鑫科技能接住这波"挤出"红利，也绝非偶然，背后有两个核心优势：长鑫科技从德国奇梦达手中买回了一整套技术和知识产权，包括7000多项专利。这套技术虽然形成时间早，但相对完整——不只是某一项技术，而是完整的专利体系、技术体系和团队。奇梦达的遗产，给了长鑫科技一张入场券。"我最深的感受，是它的工厂建得非常快，良率爬坡的速度也很快。这些都需要非常强的执行能力。"老翟说。
在没有EUV光刻机的情况下，长鑫科技用DUV多重曝光工艺把17nm做到了量产良率90%以上，合肥双厂加上北京厂月产能约30万片12英寸晶圆，产能利用率常年高于95%。上海临港超级工厂正在加速建设，预计2027年投产，远期规划月产能40到60万片。MIR 睿工业半导体行业首席分析师倪金伟同样认为执行力是关键。"团队具备成熟DRAM产业化经验，实现从0到1工艺打通、持续良率爬坡，解决最难的量产工程化问题。"他还特别提到长鑫科技产品策略的"克制务实"——不盲目冲击最高端HBM，优先把通用DDR/LPDDR做到稳定量产，快速导入本土终端形成现金流。从2016年成立到2019年推出第一颗自主DDR4，只用了三年。从DDR4到DDR5量产，又用了不到三年。良率从百分之几十爬到90%以上，产能从几万片爬到30万片——每一步都比行业平均速度快。曾经需要说服客户采用国产DRAM的长鑫科技，开始拥有定价权。有报道称，长鑫科技与字节跳动签订了价值超过70亿美元的五年供货协议，此前还与腾讯达成超过30亿美元的供应合同。在部分产品上，长鑫科技的报价甚至高于韩国厂商。长鑫科技的成功，离不开背后的长期投资者：合肥国资。上市前，合肥政府关联投资者合计持有公司约36.8%的股份，是最大的股东群体。按照长鑫科技上市首日收盘价为49元计算，这部分股份价值约1.09万亿元（考虑了新股发行后摊薄）。这并不是"合肥押中产业风口"的故事，因为没有人能提前知道AI会爆发。它做对的是，用一种适合重资产制造业的资金，承担了市场化基金无法承担的等待。合肥市政府于2016年开始战略性引进长鑫科技，一期项目投资高达180亿元，其中四分之三的资金由合肥政府国资平台承担。合肥追求的不是短期回报，而是产业落地、税收、就业和整条产业链的带动效应。长鑫之前，合肥在面板（京东方）、新能源汽车（蔚来、比亚迪）上已经验证了这套模式——砸大钱、等长线、赌战略产业。长鑫是这套模式的又一个成功样本。“合肥的优势，是能够熬得起。”老翟说。DRAM项目要经历建厂、设备导入、工艺打通、客户验证、良率提升和设备折旧。合肥国资没有要求长鑫为了短期利润减少研发，也没有因为行业低谷逼迫公司快速上市，而是允许它按照产业自身的节奏发展。长鑫合肥DRAM基地2016年启动，2017年3月开工，2018年1月厂房建成并搬入设备，2018年7月才完成验证投片，直到2019年11月才获得首笔订单；2022年，合肥二期主厂房又完成封顶。也就是说，从项目诞生到第一笔商业订单，已经过去三年，而后面还有持续扩产、研发和良率爬坡。2022年至2023年，国际存储巨头因为行业低迷，主动收缩通用DRAM投资。长鑫科技却没有因为当期价格低迷而停止产能建设。倪金伟认为，这种逆周期资本开支，是长鑫后来能够抓住供给缺口的重要原因。等国际巨头忙着提高HBM产能时，长鑫已经拥有可以释放的普通DDR和LPDDR产能。总结起来，国资提供信用、资金和产业协调能力，创业团队负责技术与经营，其他资本则提供后续融资和外部约束。这种结构解决了地方产业投资最常见的矛盾：如果政府完全不参与，企业在早期可能拿不到足够资金；如果政府控制过强，又可能削弱创业团队积极性，拖慢技术决策，并使外部资本担忧治理问题。“如果长鑫长期无法突破HBM，它可以成为一家重要的通用DRAM厂商，却很难进入全球第一梯队。”倪金伟告诉铅笔道。HBM决定的不只是技术名次，还决定毛利率上限。HBM在2024年只占全球DRAM出货量约5%，但由于单价高，按销售额计算已经占到约18%。今天日赚2.7亿的好日子，本质上是“DRAM产能捡漏 + AI需求 + 国产替代”三重红利叠加的结果。但红利不会永远持续，三星和SK海力士也不会长期把通用DRAM市场让给长鑫科技。倪金伟认为，未来不会出现所有存储产品全面、永久短缺。HBM由于先进封装复杂、扩产周期长，可能保持结构性紧张；普通DDR5和LPDDR依然具有传统周期属性。长鑫科技能不能从"吃时代红利"，变成"定义下一个时代"？长鑫科技与三巨头在产能规模、产品结构代差、先进工艺与设备约束、全球化客户布局不足、长期技术研发积累都有差距。几个关键点能否突破，会影响长鑫科技未来的高度。没有HBM，长鑫就只能在通用DRAM市场打价格战，永远跟着三巨头的节奏走——人家扩产你就降价，人家减产你才能喘口气。有了HBM，你才有资格在AI高端赛道上桌，和巨头们在同一个利润池里竞争。国际巨头可以依靠HBM的高利润，对冲普通DRAM价格下跌，长鑫却缺少这样的利润缓冲。长鑫较早的HBM进展可以追溯到2024年。当时报道称，长鑫与通富微电合作开发出了HBM样品，并已经向客户展示。这说明长鑫至少完成了从普通DRAM芯片到HBM堆叠样品的初步跨越。2025年10月，有报道称，长鑫计划在2026年开始量产HBM3，初期月产能可能约为3万片晶圆，并在上海建设HBM后段封装设施。报道同时指出，长鑫当时可能落后SK海力士等领先企业最多四年。这个进度，和海外巨头比仍有2~3代产品代差。SK海力士、三星的HBM4已经在批量出货了。而7月27日的最新报道是，长鑫计划在2026年年底开始HBM3试生产。虽然技术有差距，但长鑫科技有一个独特的市场——国产AI芯片的独家供给。这条完全自主的算力供应链，市场空间是确定的。长鑫科技的HBM不需要抢英伟达的订单，只要把国内市场吃下来，就足够支撑估值再上一个台阶。倪金伟判断，短期1~2年内，长鑫不会改变全球寡头格局，但会重构通用DRAM细分的供需结构。中期3~5年，如果扩产顺利，长鑫全球市占率有望冲击15%~18%，比肩甚至超越美光成为全球第三/四大DRAM厂商，全球正式形成"3+1"四强格局。"追赶窗口有限，巨头不会长期让出赛道。"倪金伟提醒，"如果HBM突破持续不及预期，当AI红利中后期，三大巨头随时可以重启通用DRAM扩产，价格战风险上升。留给长鑫抢占份额的黄金窗口期不长。"SemiAnalysis等海外机构预测，到2026年底，长鑫总产能将超越美光，正式升至全球DRAM第三名。但这个超越更多是"产能规模上的超越"，而非"盈利能力上的超越"——美光有HBM等高毛利产品对冲周期，长鑫目前还做不到。"三巨头逐步导入EUV推进1α/1β下一代DRAM节点；长鑫只能依靠DUV多重曝光，工艺进一步微缩存在物理上限，长期单位成本存在潜在劣势。"倪金伟说。老翟也同样把EUV限制列为核心风险："长鑫无法获得新一代EUV。在这种情况下，它未来如何解决良率问题，是一个非常重要的挑战。特别是在1b、1c等更小节点，以及高性能内存产品上，长鑫如何实现商业化良率，需要继续观察。"DUV多重曝光确实可以推进制程，但成本高、良率低。每多一次曝光，良率就降一截，成本就涨一截。长鑫已经在探索垂直沟道晶体管（VCT）和晶圆堆叠（WoW）等新一代技术路线。Counterpoint等研究机构指出，出口管制可能反而促使长鑫更快探索新架构，而国际厂商因为既有设备投资回报的顾虑，可能推迟技术切换——这存在"换道超车"的可能性。之前就有过这样的先例。在NAND闪存领域，长江存储用Xtacking（晶栈）架构，绕开了传统3D NAND的工艺限制。DRAM领域会不会也出现类似的"中国方案"？没人知道答案。但至少，封锁给了中国企业试错和探索的动力。3万亿市值的长鑫科技，站在了一个关键的十字路口。向后看，是三重红利叠加创造的奇迹；向前看，是HBM能不能突破、产能能不能冲上去、周期下行能不能扛住的多重考验。对产业链上的公司来说，长鑫科技的上市是一个信号：中国半导体的"自主闭环"时代，正在从口号变成现实。设备、材料、封测、芯片设计、下游应用——每一个环节都在加速国产替代，每一个环节都有新的机会冒出来。倪金伟给出了判断长鑫未来3到5年能否跻身全球存储巨头的五大观测标志：产能与市场份额站稳15%以上、HBM产品商业化落地、客户结构多元化、跨周期盈利能力验证、上游供应链与下一代技术布局。未来3到5年，市场会知道答案：长鑫究竟是时代红利的"幸运儿"，还是下一个时代的"定义者"。
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