本刊记者  谢玮 孙庭阳

长鑫科技登陆科创板，又一次带火了合肥。

7月27日，长鑫C(688825.SH)上市，取代工商银行登顶A股市值最高股票。上市后，10年累计投入、持股长鑫科技约33.1%的合肥国资体系，浮盈超过1万余亿元，回报惊人。

当天，“合肥最牛风投”再度刷屏。看着长鑫、京东方、蔚来等项目，合肥似乎又多了一套令人艳羡的产业叙事。羡慕之余，有人发问：“合肥模式，能不能复制？” 

合肥当然值得羡慕，更值得冷静研究。

首先要看清，这并不是一笔轻松的投资。长鑫今天的市场表现，固然体现了合肥此前布局的价值，但容易让人忽略当初决策时面对的不确定性。

2016年长鑫项目启动时，DRAM(动态随机存取存储器)是全球半导体产业中投入最重、技术门槛最高、周期波动最剧烈的赛道之一。

放在当时看，这并不是一个“稳赚不赔”的项目。长鑫在发展过程中也经历了多年亏损，累计亏空一度超过366亿元。不少早期投资者选择了中途下车，比如碧桂园，因为没有坚持到最后长鑫上市，错失400余亿元。

换句话说，合肥承担了一个硬科技项目最艰难阶段的不确定性风险。

从产业布局看，合肥早年从家电制造起步，随后布局新型显示、集成电路、新能源汽车等产业。引入京东方，完善显示面板产业链；支持晶合集成，补强晶圆制造；投资长鑫，则瞄准存储芯片这一关键环节。其共同逻辑是围绕本地产业基础和未来产业方向，培育具有链主效应的企业。

这也解释了为什么合肥一直强调自己做的是“产投”，不是“风投”。长鑫案例最值得研究之处是：其背后不仅是一次市场化投资实践，也折射出地方围绕重点产业开展长期布局的探索和耐心。

风投可以更关注单个项目的估值和退出，产业投资则要算更长的一笔账：能否带来技术、人才、上下游企业和应用场景，能否形成新的产业集群和城市竞争力。

脱离这些条件，简单模仿“政府出大钱、国资当大股东”，仅盯住个别企业，不系统谋划产业布局，很容易把产业投资变成“财政冒险”。半导体项目周期长、投入大、技术路线复杂，失败并不罕见。对不少财政空间有限、产业基础薄弱的城市来说，一次判断失误，可能留下长期债务包袱。

当然，合肥投资长鑫的万亿级“浮盈”首先是账面价值，并非能够即刻变成财政收入。市值会波动，股权退出要遵守市场规则，也要顾及企业长期发展和国有资本保值增值。把股权市值简单等同于“地方政府赚到的钱”，甚至直接换算成“能还多少地方债”，是把资本市场估值、国资收益和财政资金混为一谈，也容易误导公众。

对合肥而言，更大的考题还在后面：如何利用上市后的资本条件，继续提升技术竞争力；如何将企业优势转化为产业链优势；如何让国资投资的收益更好回流到公共服务和新一轮产业培育中。

一个投资赚出好几年的财政收入，哪个城市不羡慕合肥？但该羡慕的或许不应是上市首日的市值数字，而是政府投资在产业转型中，一张蓝图绘到底，敢于做耐心资本的战略定力。

编辑：郑扬波