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距离美联储缩减QE还有多远?

1个月前发布来源:华泰证券作者:张继强 芦哲

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从美联储议息会议、经济基本面和央行资产负债表三个角度对比了目前和当年Taper QE推出时的历史特征,发现目前仍处于QE4时的第二阶段早期。未来一年内美联储大概率都不会推出“缩减QE”,具体措施推出或要到2022年中,加息时间无疑更晚。

  核心观点 

  近期美债收益率飙升,股市面临高估值压力,都导致投资者更加关注美联储宽松政策能否持续这一根基。一般来讲,Taper QE大致经历:线性扩表→斜率放缓→维持稳定三个过程。我们从美联储议息会议、经济基本面和央行资产负债表三个角度对比了目前和当年Taper QE推出时的历史特征,发现目前仍处于QE4时的第二阶段早期。叠加未来就业市场恢复速率或减缓、再通胀下货币政策框架对通胀容忍度提高等因素。综上而言,未来一年内美联储大概率都不会推出“缩减QE”,具体措施推出或要到2022年中,加息时间无疑更晚。 

  议息会议:Taper QE需作出反复讨论和前瞻指引 

  从美联储2020年12月议息会议内容和参会者的发言来看,现在大致对应2013年QE4第二阶段的早期,距离美联储缩量QE(Taper QE)仍存在很长的时间窗口。理由为:(1)关于目前的资产购买速度,所有(all)的参会者都认为目前的速度是合适的,参会者的观点基本相同,无反对票出现;(2)距离最终缩量QE(Taper QE)决定仍存在很长的推演链条。 

  就业市场:与2013年相去甚远 

  目前的就业市场数据较疫情前仍有较大差距。回顾2013年美联储缩量QE(Taper QE)时的就业市场,对比来看,目前当周申领失业金的人数、失业人数结构也不容乐观,同时疫情反复也将制约未来就业市场的转好。延续之前的分析框架,我们认为2021年失业率短期内有较强的修复动能,可能快速修复至充分就业上方的4%-5.5%区间,但之后的修复速度或大幅减缓,这不会掣肘目前宽松的货币政策与资产购买速度。 

  通货膨胀:可控再通胀或来袭,平均通胀目标提高通胀容忍度

  随着近期1.9万亿美元疫情纾困法案推出、“鸽派”耶伦的财长人选确定,周期复苏的预期或带动通胀上扬,市场对美联储货币政策判断出现分歧。但鲍威尔在1月15日重申“美联储并不会盲目绑定在设定通胀目标的数学公式上,要实现2%的通胀需要看到平均通胀率达到2%,美联储会忍受通胀率超过2%的情况”。对比金融危机后和目前PCE物价指数的趋势来看,考虑当时缩量QE(Taper QE)推出时通胀已有向上,但从目前数据无此特征。综上我们认为,美联储货币政策不容易快速退出,平均通胀目标给了联储保持目前宽松货币政策的理由。 

  扩表节奏:线性扩表→斜率放缓→维持稳定 

  回顾美联储QE4时资产负债表的规模和结构,将扩表节奏分成三个阶段。目前看,美联储以1000亿美元/月上下的速度购买MBS和长期国债,资产负债表规模处于线性扩大过程中。2020年3月,为缓解市场恐慌带来的流动性危机,美联储开启“无限量QE”,截至5月底,资产规模较疫情前增长71%至7.1万亿美元。自2020年7月份至今,资产购买速度回归常态,以1000亿美元/月为中枢上下波动,类似QE4的第二阶段,但资产购买速度略高于当时。从最近3个月资产购买速度来看,扩表速度在缓慢加快。 

  风险提示:通胀超预期、财政刺激超预期、疫苗效果超预期。

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